UN FACTEUR DE CROISSANCE ET DE MULTIPLICATION DES CRISES
FINANCIERES
A. El Hiri et A.Haoudi ([1])
Mots clés : crise financière, croissance économique,déréglementation, innovation financière, marchés financiers, produits dérivés, risque, titrisation.
Résumé
L’innovation financière est considérée à la fois comme la cause et la conséquence de plusieurs facteurs dont notamment le développement de NTIC et le processus de dérégulation.
Le trait caractéristique de l’innovation financière est le développement des nouveaux modes de financement (LBO, produits structurés, etc.) et des techniques de gestion de bilan et de portefeuille.
Le débat sur la contribution des innovations financières à la croissance économique est loin d’être tranché. Le système financier est de nature à promouvoir la croissance en influençant les décisions d’épargne et d’investissement. Cette influence est permise à travers la production d’information ce qui réduit les coûts de transaction, réduction profitable à l’allocation des ressources financières entre les différentes possibilités d’investissement.
Les innovations financières se sont développées pour permettre une meilleure gestion des risques (titrisation).
Cependant, ces innovations sont devenues un facteur déclencheur de crises financières et donc un élément perturbateur de I activité économique. Le processus de globalisation financière qui a accru le degré d’interdépendance entre les différents systèmes financiers propres à chaque pays. La libéralisation financière qui a libéré l’action des financiers favorisant a favorisée la mobilité internationale des capitaux et la propagation internationale des crises.
Dans cet article, on tentera de montrer dans quelle mesure les innovations financières contribuent à la promotion de la croissance économique avant de voir leur rôle dans l’enclenchement et la fréquence des crises financières durant les 25 dernières années.
Introduction
Les innovations financières ont été la caractéristique majeure des marchés financiers depuis le début des années soixante-dix. Ces innovations financières sont le fruit de la combinaison de trois facteurs : la libéralisation (ou dérégulation) de l’économie, le développement de la gestion des bilans et le progrès fulgurant des NTIC.
Dans la panoplie des innovations financières on trouve, en particulier, les financements à effet de levier (Leverage Buy Out), les financements structurés, les techniques de gestion de bilan dont notamment la gestion des passifs avec la défaisance et gestion des actifs avec la titrisation, les produits dérivés, etc.
L’innovation financière était censée réduire les risques, mais les crises financières ont été nombreuses ces vingt dernières années. Ce fut le cas par exemple en 1987, la crise asiatique, la crise des subprimes. Les trente dernières années ont par ailleurs été ponctuées par la création et l’explosion de bulles successives.
Au cœur de l’innovation financière on trouve le développement par l’ingénierie financière de produits dérivés et en particulier de dérivés de crédit. Les marchés dérivés ont connu une très forte progression ces dernières années, tant d’un point de vue quantitatif que qualitatif
L’innovation financière s’est développée sur la base d’utilisation de techniques actuarielles et d’ingénierie juridique et financière. Elle s’est développée en profitant de la déréglementation bancaire.
Les montages font appel à l’utilisation de montages juridiques, contractuels et sociétaires, à la créativité comptable, et à des techniques d’analyse statistiques pour les calculs de risques dans le cadre d’une modélisation des marchés financiers
Il faut bien prendre conscience des effets ambivalents des innovations financières. En effet, elles tendent d’un côté à améliorer l’efficacité des systèmes financiers (I), mais également à en accroître la fragilité et l’instabilité (II).
I- Innovations financières et croissance économique
A- Analyse théorique de la relation entre innovations financières et croissance
Le système financier est de nature à promouvoir la croissance en influençant les décisions d’épargne et d’investissement. Cette influence est permise à travers la production d’information ce qui réduit les coûts de transaction, réduction profitable à l’allocation des ressources financières entre les différentes possibilités d’investissement.
La qualité de l’information produite par les intermédiaires financiers encourage les épargnants à financer les activités de production via les marchés financiers.
D’une manière générale, Les innovations financières contribuent à la promotion de la croissance économique parce que considérées comme un facteur d’efficacité et ce selon trois angles :
En premier lieu à travers une meilleure gestion des risques. Dans ce sens, on peut citer la méthode «value and risk» qui représente l’instrument permettant l’évaluation probabilisée du risque et un appui à la décision de la banque quant à une opération donnée.
En second lieu, elles jouent un rôle déterminant à la fois dans la dissémination des risques au sein du système financier international. L’exemple type des innovations financières qui reflète cette répartition des risques est celui de la titrisation ([2]). C’est une technique efficace de gestion des risques par externalisation. La titrisation est donc une innovation financière de taille car elle a converti le mode d’intermédiation des
banques commerciales d’un modèle dit «originate to hold» à un modèle appelé «originate to distribute». On retrouve ici le concept de la banque éclatée développée par L.Bryan ([3]) en 1988 dans la mesure où il y a séparation entre les opérations de crédits et celles de gestion des risques confiées aux investisseurs.
En troisième lieu, avec les innovations financières, il y a possibilité de mobilisation des ressources avec le moindre coût et donc de nouvelles opportunités de croissance de l’investissement.
B- Analyse empirique de la relation entre innovations financières et croissance économique
Un ensemble de travaux empiriques ont essayé d’étudier la relation entre les innovations financières et la croissance et ce dans un certain nombre de pays. Les principaux résultats de ces études peuvent être ramenés aux suivants :
-Le lien entre la taille du secteur bancaire privé et la croissance économique est significatif ([4])
-Les industries dépendant des financements externes se développent significativement plus vite dans les pays disposant d’un système financier développé ([5]).
-Le développement du capital-risque est propice au développemnt technologique
Enfin, une troisième série de travaux examine plus spécifiquement une forme particulière de finance, le «venture capital» (capital-risque) et son impact sur l’innovation technologique ([6]).
Il- Innovations financières, un facteur de propagation des crises
Selon André Orléan, l’histoire du capitalisme ([7]) se confond avec l’histoire de ses crises. Entre 1970 et 2007, on a recensé environ 124 crises bancaires, 208 crises de change et 63 crises de la dette souveraine ([8])
Durant cette période, force est de constater que ces crises financières sont devenues à la fois fréquentes et profondes surtout pour les pays plus ou moins intégrés aux flux internationaux de capitaux.
Ces crises semblent toucher toutes les régions du monde à commencer par la crise mexicaine (1994-1995), en passant par la crise en Thaïlande (1997) qui va se propager à un ensemble de pays d’Asie, celle de Russie et du Brésil (1998-1999), de Turquie (2000) et d’argentine (2001) puis du Brésil à nouveau (2002) et terminant par la grande crise financière d’octobre 2008.
A-Rôle des innovations financières dans le déclenchement des crises financières
Il est légitime de s’interroger sur la participation de ces innovations financières au regain des crises financières durant les dernières décennies.
Plusieurs travaux ont tenté d’étudier l’impact de la libéralisation financière et par conséquent sur la croissance. Ces analyses concluent que les innovations financières ont joué un rôle déterminant dans le déclenchement de processus conduisant aux crises financières.
Il est évident que chaque crise reste particulière aussi bien par le contexte dans lequel elle s’inscrit qui est différent que par le mécanisme de son déclenchement.
Dans la majorité des situations de vulnérabilité financière, le déclencheur de la crise a partout été une envolée du crédit «qui déclenche un mécanisme d’accélérateur financier» affectant les différents marchés : bourse, marché des changes, marché de l’immobilier, etc. Il en découle une crise ouverte touchant les différents marchés concernés ([9]).
Au total, les différentes études qui se sont penchées sur la question distinguent trois grandes catégories de causes qui se conjuguent pour faire des innovations financières un facteur générateur de crises et donc perturbateur de l’activité économique :
En premier lieu, il y a le processus de globalisation financière qui a accru le degré d’interdépendance entre les différents systèmes financiers propres à chaque pays.
Ensuite, la libéralisation financière qui a libéré l’action des financiers favorisant par la même la mobilité internationale des capitaux et la propagation internationale des crises.
Enfin, les innovations financières rendant le système financier international vulnérable. Plus encore, elles sont considérées comme étant l’origine principale des crises financières qui ont eu lieu. Si on conçoit les innovations financières par vague, à chaque vague a correspondu une instabilité financière qui lui est propre.
L’instabilité induite par les innovations financières peut être approchée par différents canaux :
-les innovations financières sont équivalentes à des prises de risques excessifs. C’est que les banques en voulant se débarrasser, elles le sous- estiment car Les comportements vis-à-vis des prises de risques changent (aléa moral) ;
-les innovations sont en réalité des moyens de spéculation et donc facteur d’instabilité. Mais dès lors que le spéculateur devient puissant, il peut déstabiliser les marchés financiers. On peut citer ici à titre d’exemple la spéculation à l’encontre de la dette grecque par les Crédits Defautls Swaps;
-les innovations financières encouragent les opérations financière qualifiées d’invisibles rendant les marchés financiers opaques. La preuve est que 80% des transactions financières internationales sont des opérations de gré à gré et échappent au contrôle des autorités.
– les innovations financières permettent de contourner les réglementations et les contrôles en vigueur. Les banque par exemple ont pu échapper aux règles prudentielles du comité de bâle en externalisant les risques.
- les innovations financières peuvent être la cause du risque systémique car elles engagent l’ensemble du système financier dans la crise.
B-Innovations financières, régulation et crises financières
Avec le déclenchement des crises, dont l’origine semble être l’essor des innovations financières, il a été nécessaire de penser à mettre en place des mesures de régulation pour endiguer lesdites crises ; Cependant, les mêmes mesures de régulation enclenchent un nouveau processus ou une nouvelle vague d’innovations financières et ainsi de suite.
Pour illustrer cette relation dialectique, on peut évoquer les exemples suivants :
-l’instauration d’un plafond rémunération des dépôts bancaires ou la régulation dite «Q» a été à la base de la naissance des euros-marchés. Il en a découlé deux principales conséquences (crises ‘financières) : l’effondrement du système de Bretton Woods (années 70) et l’aggravation de l’endettement des pays en développement (années 80 et 90).
-la mise en place, des règles prudentielles par le Comité de Bâle a fait émerger la titrisation des produits bancaires, ce qui a déclenché la crise des subprimes en 2007.
-la stabilisation des taux de change en Europe via les politiques de régulation et l’intervention des banques centrales dans le cadre du système monétaire européen a provoqué l’envolée du recours aux produits dérivés ([10]) et l’effondrement du SME en 1992-1993.
En conclusion on peut dire qu’il est légitime de mettre en place des dispositifs institutionnels en vue de parer à la vulnérabilité du système financier liée aux différentes vagues d’innovations financières «qui accentue une prise de risque procyclique et multiplie les processus de résonance entre actifs financiers».
De plus, comme la stabilité financière est un bien public, la prévention de crises systémiques constitue une tâche essentielle pour les responsables de la politique économique, au premier rang desquels les banquiers centraux.
Bibliographie
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[1] Enseignants- chercheurs à la Faculté des Sciences juridiques, Economiques et sociales, Université Sidi Mohammed Ben Abdellah, Fès, Maroc.
Responsables du (GREFIGO), Groupe de Recherches et d’Etudes en Finances et Gestion des Organisations.
[2] C’est la transformation des créances bancaires en titres négociables sur les marchés. Notons que la titrisation concerne plus de la moitié des crédits bancaires aux Etats-Unis.
[3] L. Bryan, La banque éclatée, Paris, InterEditions, 1988.
[4] King R.G et R. Levine, “Finance Entrepreneurship and Growth: Theory and Evidence”, Journal of Monetary économies, n° 32, 1993, p. 513-542. Levine R. et S. Zervos, “Stock market. Banks and Economies growth”, American Economie Review, n° 88,1998,p. 537-558.
[5] Rajan R. et L. Zingales, “Financial Dépendance and Growth”, American Economie Review, n° 88, 1998, 559-586. Wurgler J., 2000, “Financial markets and the allocation of capital”, Journal of Financial Economies, 58, 102,187-214.
[6] Kortum S. et J.Lerner, “Assessing the contribution of venture capital to innovation”, Rand Journal of Economies, n° 31, 2000, p. 674-692.
[7] A.Orléan, «La crise, moteur du capitalisme», Le Monde du mardi 30 mars 2010
[8] Voir à ce sujet Luc Laeven et Fabian Valencia, «Systemic Banking Crises: A New Database», Document de travail du Fonds Monétaire International, WP/08/224, Washington, novembre 2008.
[9] D.Plihon Innovations financières et crises financiers, «Les mardis des sciences de l’homme» organisé par la Maison des Sciences de l’Homme Paris Nord séance du 30/03/2010
[10] Le marché des produits dérivés a été au centre de la crise financière. Selon un Rapport de la Banque des règlements internationaux de 2010, il retrouve son niveau du second semestre 2007 avec 600 trillions de dollars soit 10 fois le PIB mondial.
